海通證券 黃錦超
按照股改方案，岳陽紙業(yè)每10股支付2.6股的對價水平不僅略低于市場10送3的平均水平，更低于造紙行業(yè)平均10送3.06的水平。
另一方面，岳陽紙業(yè)此次公布的送股比例也略低于市場預(yù)期。不過，大部分造紙企業(yè)在計算對價時參考國際市場的市盈率水平，認定國內(nèi)市場造紙行業(yè)市盈率水平為12倍左右，由此計算，公司理論送股比例為10送2.08股，因此，實際支付對價10送2.6股也基本合理。
岳陽紙業(yè)主營新聞紙。04年收購集團12萬噸輕涂紙項目(實際產(chǎn)能20萬噸)后，公司新聞紙產(chǎn)能大幅增長，公司業(yè)績同比大幅提高。新聞紙是目前造紙行業(yè)盈利能力較強的產(chǎn)品之一。2000年到2004年新聞紙行業(yè)消費復(fù)合增長率達到17％。良好的市場前景吸引了大量的新聞紙投資。今年8月河北泛亞龍騰33萬噸新聞紙投產(chǎn)，年底華泰40萬噸新聞紙投產(chǎn)，被晨鳴紙業(yè)收購的吉林紙業(yè)三十多萬噸新聞紙產(chǎn)能也將恢復(fù)生產(chǎn)。一系列的新產(chǎn)能對新聞市場形成一定沖擊，新聞紙價格較上半年出現(xiàn)明顯回落。
通過技改技革，岳陽紙業(yè)有效降低了原材料消耗，嚴格控制生產(chǎn)成本，保持了新聞紙毛利率基本穩(wěn)定。不過我們預(yù)計，未來一兩年內(nèi)新聞紙會呈現(xiàn)供略過于求，新聞紙的盈利能力會略有下降。
顏料整飾膠版紙是公司另一主導(dǎo)產(chǎn)品。該產(chǎn)品使用的化工原料比重較高，受到石油產(chǎn)品價格上漲的影響，產(chǎn)品盈利能力偏弱。
從發(fā)展趨勢看，岳陽紙業(yè)有意進一步擴大新聞紙的生產(chǎn)能力，05年6月份與香港佳暢企業(yè)股份有限公司簽署《岳陽紙業(yè)股份有限公司12萬噸/年新聞紙項目合作協(xié)議》。如果項目進展順利，將提高公司的盈利能力。
林紙一體化也是公司的投資亮點之一。公司早在01年開始林紙一體化項目，已植樹造林85萬畝。經(jīng)過5－6年的生長期，公司速生林將逐步進入間伐期。使用自有木材將降低公司木漿成本，提高公司的盈利能力。建議投資者積極關(guān)注公司新產(chǎn)能拓展進程。
