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最近國內商品期貨市場波動率上升，11月以原油，黑色系為代表的工業品價格出現了大幅度的下跌，有些品種跌幅超過20%。其中，上市不久的紙漿期貨也一躍成為空頭“心頭好”。而A股下游造紙企業卻受成本下行支撐，成為紙漿價格下跌的受益者。 紙漿期貨成空頭最愛 中電投先融期貨分析師宋東杰告訴中國證券報記者，紙漿期貨作為新上市的品種，11月27號上市當天價格出現了跌停，跌幅高達10%，第二個交易日成交量突破100萬手大關，成為名副其實的明星品種。 昨日紙漿期貨主力合約一度跌破5000關口，價格弱勢可見一斑。到底是什么原因導致了紙漿期貨的連續下跌呢? 宋東杰對中國證券報記者分析，紙漿期貨此番下跌，主要在交易造紙市場基本面空頭邏輯。 首先，供應方面產能持續釋放。雖然國內外紙漿供應處于低速增長周期，全球木漿產能擴大主要在拉丁美洲，以闊葉為主，漂白針葉漿在產能沒有明顯增長。同時為豐富戒加強自身產業鏈，國際紙漿、造紙巨頭持續對漿廠的入股收購使得上游集中度進一步提升，商品漂白針葉漿的供應日趨緊張。而我們紙漿的供應以進口為主，闊葉漿為主。另外，廢紙作為造紙原料的重要補充，最近幾年現逐步擴大的趨勢。 
其次，需求方面，“雙11”旺季需求已過，需求進入淡季。造紙行業由于污染嚴重且產能過剩問題突出，成為供給側改革的重點去產能產業。2011年，工信部和林業局聯合發布《造紙工業収展“十二五”規劃》推行行業供給側改革。“十二五”期間，行業共淘汰落后產能3872萬噸;“十三五”計劃造紙行業將繼續淘汰800萬噸落后產能，淘汰落后產能導致造紙企業對上游紙漿的需求減少。而紙漿下游需求最大的就是包裝用紙，而包裝用紙的需求季節性非常明顯，下半年作為需求旺季，“雙11”也剛剛過去，紙漿主力合約1906合約交割時間剛好處于6月份季節性的需求淡季，因此目前價格持續貼水現貨，已經高達1000點，已經基本反應了未來現貨價格走弱的預期。 再次，庫存處于歷史性高位，壓制現貨價格。整個造紙產業鏈今年以來壓力較大。我國機制紙及紙板的產量今年明顯低于過去的兩年。截至10月份，我國機制紙以及紙板產量累計為9735.3萬噸，同比去年減少9.5%。其中，文化紙、新聞紙的下跌幅度突出。受產業鏈產量下降的影響，今年對紙漿的需求回落，導致紙漿的庫存堆積。從國內來看，目前國內三大紙漿庫存點保定、青島和常熟的庫存均處于非常高的位置，三地總庫存累計141萬噸，同比去年的59.5萬噸，增加了81.5萬噸，同比增加了137%。 值得一提的是，在紙漿價格不斷下跌期間，A股部分下游造紙企業卻成為受益者。 以中順潔柔為例，該公司國內生活用紙行業第一梯隊公司，2015-2017年公司營收從29.59億元增長至46.38億元，年均復合增長率25.20%，歸母凈利潤從0.88億元增長至3.49億元，年均復合增長率99.15%，2018Q1-Q3，公司營收40.81億元，同比增長21.74%，歸母凈利潤3.13億元，同比增長26.85%;公司業績增速處于行業領先地位，且非紙品類產品貢獻更高增速。 據華創證券輕工制造行業研究分析，從成本端來看，在庫存高企以及紙漿期貨作用下，近期漿價松動，公司在成本端面臨壓力有望減輕，四季度業績有望維持向好態勢;公司產品提價對收入端的提升有效對沖成本上行壓力，毛利率無大幅下降風險，另外隨著高端產品占比的提升毛利率有望進一步提高。從費用端來分析，行業競爭趨緩，企業展開新一輪產能擴張，銷售費用率已現回落，期間費用率將持續下降，2018年業績增勢有望延續。 “整體來看，公司業績增速居于行業首位，全年業績增長確定性較高。”該機構認為。 貼水超千點是否為拐點跡象 目前的紙漿期貨主力合約1906已經貼水現貨超過1000點，深貼水往往是行情反轉的一個重要指標。對紙漿期貨來說，這是否意味著價格進入拐點? “從全球角度來看，木漿的庫存也在明顯累積，全球幾大港口的木漿庫存累計已經達到2013年以來的新高。需求不旺，庫存高企，市場信心萎縮，產業鏈流轉不暢，所以紙漿市場的壓力還比較大。”宋東杰說。 宋東杰認為，在供應端產能持續釋放，需求端旺季已過淡季來臨，庫存處于歷史性高位的背景下，紙漿期貨持續下跌，目前已經跌破5000關口，基差超過1000元/噸，價格短線處于超跌狀態，后市隨著現貨價格的調整，期貨有望弱勢反彈以修復基差。 據中國證券報記者了解，現貨市場上，目前，青島銀星牌木漿報價6100元/噸；東北烏針報價6100元/噸；華南月亮牌子報價6300元/噸。 瑞達期貨分析，近期紙漿期現市場弱勢難改，據海關總署數據顯示木漿、廢紙漿和造紙數量出現10%左右增加，加上環保力度趨緊，導致下游造紙行業大面積關閉或者減少生產，開工率維持低位，紙漿市場產銷不佳，港口庫存繼續增加維持歷史高位，在宏觀經濟面臨加到下行壓力下，后市紙漿呈現出震蕩偏弱走勢。 “技術面上，紙漿1906期貨早盤高開，隨后跳水下跌，期價跌破5000關口，短線紙漿空間延續震蕩偏弱走勢。操作上，紙漿期現基差繼續擴大，短期波動幅度不確定性較大，觀望為宜。”該機構建議。
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